Die Rolle von ESG-Faktoren bei der Unternehmensbewertung in Italien

​Die Verwirklichung von ESG-Zielen durch ein Unternehmen impliziert keine besonderen Änderungen des methodischen Ansatzes für die Bewertung eines Unternehmens, erfordert aber eine sorgfältige Berücksichtigung von Faktoren, die zuvor nicht in vollem Umfang gewürdigt wurden und die hingegen jetzt auch auf der Grundlage einer angemessenen ESG-Meldung entsprechend geprüft werden müssen.

Auf der Grundlage der aktuellen Studien und Forschungen kann die Auswirkung von ESG-Faktoren auf die Unternehmensbewertung in Bezug auf folgende Aspekte angegeben werden:

Die unternehmensweite Integration von ESG-Faktoren kann spürbare Vorteile für ein Unternehmen hervorbringen, die zu einer Verbesserung der Zahlungsströme und des Wachstumsfaktors (g) führen.

Die wichtigsten Auswirkungen werden in Form von Umsatzwachstum, Kostensenkung, Betriebseffizienz, Produktivitätssteigerung und Optimierung von Investitionen gesehen. Die Einführung nachhaltiger Praktiken kann beispielsweise die Verbraucher dazu veranlassen, einen höheren Preis (Premium Price) für den Kauf umweltfreundlicher Produkte zu zahlen. Gleichzeitig trägt der Gebrauch umweltfreundlicher Technologien zu einer Senkung der Betriebskosten bei. Darüber hinaus sorgt ein Arbeitsumfeld, in dem ESG-Werte betont und verinnerlicht werden, für eine bessere Produktivität und zieht Talente an, die gleichzeitig beibehalten werden.

Laut einer Studie des International Valuation Standard Council (2021) weist der durch ESG-Faktoren geschaffene Wert ähnliche Merkmale auf wie die Rendite von Investitionen in Intangibles (immaterielle Wirtschaftsgüter), was die Sedimentation, d. h. das kumulierte Wachstum betrifft.

Die Umsetzung von ESG-Strategien erfordert häufig eine Notwendigkeit von erheblichen Anfangsinvestitionen, wenn man dann berücksichtigt, dass sich die erzielbaren Vorteile eventuell erst mittel- bis langfristig bemerkbar machen werden, was stets eine sorgfältige und akribische Risikoanalyse und eine gründliche Bewertung der Betriebsbedingungen erfordert.

Die Lehre hat den Einfluss von ESG-Faktoren auf das systematische Risiko, das mit dem Beta-Faktor als Teil des Capital Asset Pricing Model zur Bestimmung der Equity-Kosten (Ke) ausgedrückt wird, eingehend analysiert.

Es wurde festgestellt, dass Unternehmen, die ESG-Praktiken anwenden, im Allgemeinen widerstandsfähiger gegen regulatorischen Druck und externe Veränderungen sind, da sie in der Lage sind, Risiken, die sich nicht in Zahlungsströme ausdrücken, wie zum Beispiel das regulatorische Risiken, Reputationsrisiken und das Übergangsrisiko selbst, besser und flexibler zu managen.

Krolls Studie „ESG and Global Investor Returns Study“ (2023) analysierte die mit ESG-Portfolios verbundenen Renditen, die zur Berechnung des systemischen Risikos eines Wertpapiers, d.h. des Beta-Faktors, verwendet werden. Diese Studie zeigte, dass Unternehmen mit einer gut etablierten Nachhaltigkeitspolitik und hohen ESG-Bewertungen insgesamt höhere zusammengesetzte jährliche Renditen erzielten als Unternehmen mit niedrigeren Bewertungen, wobei auch Beta-Parameter hervorgehoben wurden, die eine geringere Volatilität dieser Wertpapiere im Vergleich zum Markt ausdrücken.

Diese Korrelation zwischen der Umsetzung von ESG-Politiken, Renditen und Volatilität der Wertpapiere der betreffenden Unternehmen wurde in Studien in den meisten geografischen Regionen und für die meisten Sektoren festgestellt, zumindest in Bezug auf den untersuchten Referenzzeitraum (2013-2021).

Ein weiterer interessanter Aspekt ist die asymmetrische Reaktion des Marktes auf ESG-Informationen: Schlechte ESG-Praktiken führen in der Regel zu einer stärkeren Abwertung als die Vorteile, die sich aus der Umsetzung positiver Praktiken ergeben. Dies zeigt die Bedeutung, die Nachhaltigkeitspolitiken auf dem Markt erlangt haben, und die erhöhte Aufmerksamkeit, die auf Unternehmensebene gefordert wird, um Ereignisse zu verhindern, die das Vertrauen der Investoren untergraben könnten.

Ein weiterer, nicht unbedeutender Aspekt, auf den sich gute ESG-Praktiken positiv auswirken können, betrifft den Zugang zu Krediten. Eine bessere Verbreitung von ESG-Praktiken, die auf Unternehmensebene eingeführt werden, die die Informationsasymmetrie deutlich abschwächt, hat das Potenzial, die Fremdkapitalkosten (Kd) eines Unternehmens zu senken, was zu günstigeren Ratings und einer Verringerung des wahrgenommenen Risikos für Kreditgeber führt. 

Zu den weiteren erwarteten Vorteilen der ESG-Disclosure gehört sicher die Stärkung der Beziehungen zu den finanziellen Stakeholdern, was unweigerlich zu einem besseren Zugang zu günstigen Krediten für Unternehmen mit besseren ESG-Bewertungen führt.

Die erhofften Vorteile setzen sich jedoch nicht immer um. In einigen Fällen sehen Kreditgeber in solchen Initiativen Kosten, die nicht direkt mit dem Core Business zusammenhängen, und verlangen folglich höhere Zinsen, um das wahrgenommene Risiko zu kompensieren. Dieses Phänomen tritt sicherlich häufiger bei KMU auf, bei denen das ESG-Berichtswesen nicht so strukturiert ist.

Obwohl die drei ESG-Säulen miteinander verknüpft sind, haben sie nicht alle das gleiche Gewicht. Die Umweltdimension (E) hat einen direkteren Einfluss auf den wirtschaftlichen Wert, man denke an Initiativen wie die Dekarbonisierung oder die Abfallreduzierung, die die Effizienz verbessern und die Betriebskosten senken. Die soziale Dimension (S) und die Governance Dimension (G) haben zwar weniger unmittelbare Auswirkungen, sind aber dennoch entscheidend für den Ruf des Unternehmens und das Risikomanagement. So verringert eine solide Governance beispielsweise das Risiko von Rechtsstreitigkeiten oder ineffizienten Entscheidungen.

In diesem Zusammenhang ist es klar, dass bei der Unternehmensbewertung die Berücksichtigung von ESG-Faktoren und ihre Auswirkung auf den Unternehmenswert (in Bezug auf Zahlungsflüsse, Wachstumsrate, Beta-Faktor und/oder Fremdkapitalkosten) auf der Grundlage einer sorgfältigen Case-by-case-Analyse nicht außer Acht gelassen werden können.